嘉正网单季度降速、合同负债缩水、走不出江苏……营、利均创新高背景下，今世缘暗藏隐忧

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　　4月29日，今世缘(603369)公布2024年年报以及2025年一季报，两份财报均交出了营收、净利“双增”的不俗成绩。但细看之下，在2024年年报营收、净利均创历史新高的喜庆背景下，今世缘也暗藏一些隐忧：单季度降速、合同负债缩水、仍未走出江苏……

　　2024年年报显示，报告期内，公司实现营业收入115.44亿元、同比增长14.32%；实现归属于上市公司股东的净利润34.12亿元，同比增长8.80%；实现扣除非经常性损益后的归属于上市公司股东的净利润33.80亿元，同比增长7.80%，公司营收、净利润均创历史新高。

　　今世缘2024年年报主要财务指标

　　2025年一季报显示，公司实现营收51亿元，同比上升9.17%；归母净利润为16.44亿元，同比上升7.27%；扣非归母净利润为16.39亿元，同比上升7.45%。

　　今世缘2025年一季报主要财务指标

　　年报显示嘉正网，今世缘主营业务为白酒的生产和销售。公司现有“国缘”“今世缘”和“高沟”三大白酒品牌。

　　去年单季度降速是一大隐忧。尽管2025年显示，公司营收、净利同比“双增”，但公司2024年年报显示，若按单季度拆分，今世缘去年业绩增速其实是逐季放缓。去年一季度，今世缘实现营收46.71亿元，归母净利润15.33亿元，分别同比增长22.84%、22.12%；第二季度单季营收为26.34亿元，归母净利润9.29亿元，对应同比增速21.52%、16.86%，出现下滑势头；第三季度单季，其营收、归母净利润同比增速继续下行，分别为10.12%、6.61%，对应26.36亿元，6.24亿元。第四季度，公司营业收入为16亿元，同比下降7.78%；归母净利润为3.26亿元，同比下降34.8%。

　　值得注意的是，据公开资料，今世缘2024年初曾定下2024年达成总营收122亿元、净利润37亿元的经营目标，但最终结果是营收实现115亿元、净利实现34亿元。也就是说，虽然差距不大，但公司的两大经营目标均未实现。

　　合同负债余额下降是另一大隐忧。合同负债反映了经销商的拿货积极性，可谓酒企的“蓄水池”，也是酒企未来业绩兑现的基础保障。合同负债下滑，传递出经销商打款意愿下降、市场需求下滑的信号。2024年以来，白酒市场整体承压，酒企合同负债普遍出现下滑。今世缘也是如此。年报显示，2024年12月末，今世缘合同负债余额为16亿元，相比2023年末公司合同负债余额24亿元减少了约33%。

　　截图来源：今世缘2024年年报

　　年报显示，今世缘存在毛利率下滑的情况。分行业看，公司白酒毛利率为75.09%，同比下滑3.52%；分产品看，公司各类产品毛利率全面下滑。

　　今世缘还面临着如何“走出江苏”的问题。白酒业流行一句话：30亿区域求存，50亿区域称霸，百亿奔走全国。酒企“百亿俱乐部”基本都实现了全国化布局，很少有依赖单一市场的情况，但对今世缘来说情况有所不同，公司常年深耕江苏省，省内营收占比长期在90%以上。2024年末，今世缘省外收入为9.26亿元，相对于公司2024年115亿元的营收占比仅约8%。可以说，公司仍存在着“走不出江苏”的尴尬。

　　注：今世缘以行政区域作为分地区标准，省内指江苏省内，含淮安、南京、苏南、苏中、盐城、淮海几个大区；省外指江苏省以外。

　　今世缘高管此前曾表示，全国化是今世缘后百亿时代必须要挑战跨越的战略命题，也是企业未来成长发展的空间所在。谈及对省外布局的考量，今世缘在2024年6月披露的投资者来访接待记录表中表示，现在公司越来越有能力和资源走出去。公司是做到百亿且盈利水平很高才走出去，平时在省内陪练的都是顶级选手，到省外也是有机会的。但毕竟是人生地不熟，开始肯定有难度。除了已经确立的重点市场外，公司会围绕长三角布局，对安徽、浙江、上海加大投入。

　　据今世缘2024年年报，根据白酒行业境内上市公司2024年三季报数据，今世缘2024年前三季度营收、净利润均位列第七位。当白酒行业进入“白银时代”，传统的“压货冲量”模式正在失效，今世缘财报折射出的，是国内中型区域酒企转型的集体困境，中等酒企要想进一步做大做强，需要重新定义增长逻辑。对于今世缘的未来举措，以及在全国化扩张方面如何开疆扩土，投资者不妨拭目以待。

　　值得注意的是，券商评级方面，多家券商在今世缘年报季报出炉后，维持其“买入”或“推荐”评级。

　　平安证券在其最新研报中指出，考虑今世缘2025年营业总收入目标增长5%~12%，净利润增长略低于收入增长，调整2025~2626年归母净利预测至37/39亿元（原值：41/45亿元），并预计2027年归母净利42亿元。展望未来，公司V系列持续培育，对开、四开大单品表现稳定，增长空间可期，依然维持“推荐”评级。

　　民生证券在其最新研报中指出，今世缘省内维持扩张势能，省外逐步布局开拓，产品势能向上，渠道利差推力及管理激励下，品牌事业部持续精细化运营。预计公司2025~2027年归母净利润为37.31/40.55/44.39亿元，当前股价对应P/E为16/15/13X，维持“推荐”评级。

　　东吴证券在其最新研报中指出，今世缘2025年首季延续韧性增长，全年规划总营收同比增长5%~12%嘉正网，经营节奏务实进取。参考2025年首季报表节奏，更新其2025~2026年归母净利润预测为36.8亿元、41亿元（前值40.3亿元、48亿元），新增2027年归母净利润预测为45.4亿元，当前市值对应2025~2027年PE为15.7、14.1、12.7X，维持“买入”评级。

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